Структурный показатель внешнего долга РК на минимуме за десятилетие

Делия Айдаралиева, бильд-редактор: Адэлина Мамедова

Внешний долг Казахстана, выраженный в процентах от ВВП, по итогам 2024 и 2025 годов оказался на минимальных за период 2015–2025 годов уровнях – 57 и 59% соответственно. Причина заключается в сокращении объема обязательств по главной статье внешнего долга – межфирменной задолженности. Kursiv Research продолжает изучать показатели долга государства, квазигосударственного и частного корпоративного секторов РК. 

Внешний долг и МИП

В прошлом материале мы рассматривали международную инвестиционную позицию (МИП) РК и сфокусировали внимание на всех видах участия нерезидентов в казахстанской экономике, включая как долг, так и участие в капитале. 

Теперь речь пойдет строго о внешнем долге – только обязательствах, в состав которых входят займы нерезидентов казахстанским компаниям, включая облигационные, торговые кредиты и авансы, а также наличность и депозиты нерезидентов в казахстанских финансовых институтах. 

На конец 2025 года совокупный объем внешнего долга РК составлял $182 млрд. Номинально внешний долг вырос за год на 10%, а за пять лет – на 11%. Факт роста объема внешнего долга нередко вызывает нервозность у политиков, общественных деятелей и медиа. 

Однако для корректной оценки важно видеть эту метрику долга как структурный показатель – в масштабах экономики. И под эти сомасштабные экономике значения подводить и другие критические макропоказатели, позволяющие оценивать долговую нагрузку и ситуацию во внешнем секторе – доходы и расходы бюджета, первичный и вторичный дефицит бюджета, экспорт и импорт, счет текущих операций, финансовый счет и так далее. 

Структурный показатель внешнего долга демонстрирует другую направленность тренда: по итогам 2025 года внешний долг составил 59% ВВП (здесь и далее оценка ВВП по номиналу к соответствующему году), увеличившись с прошлогодних 57% и существенно сократившись с 96% по итогам 2020-го. 

По меркам сопоставимых с РК развивающихся экономик внешний долг Казахстана находится на среднем уровне: в Марокко, Турции и Индонезии он ниже – 51, 33 и 30% ВВП, в Грузии, Малайзии и Кувейте чуть выше – 70, 69 и 60%. В развитых экономиках уровень внешнего долга часто превышает 100% ВВП, а в налоговых гаванях и финансовых центрах превосходит размер национальной экономики в несколько раз. 

Структура внешнего долга

Статистика внешнего долга, которую предоставляет Нацбанк РК в соответствии со стандартами МВФ, позволяет увидеть несколько ключевых разрезов, анализ которых дает возможность комплексно описать ситуацию. 

Первый и наиболее важный разрез – по срочности. Чем выше объем и доля короткого долга в структуре обязательств, тем выше риск валютного кризиса, внезапной остановки потока капитала в страну, дефолтов должников-резидентов. 

Краткосрочные обязательства (долг, который необходимо погасить в ближайшие 12 месяцев на дату оценки баланса) Казахстана находятся на стабильно низком уровне. На конец прошлого года они составили $22 млрд, или 7% ВВП. 

Номинально их объем вырос на 11% за год и в 2,3 раза за последние пять лет. Структурные показатели фиксируют более спокойную картину: в пятилетней ретроспективе изменения не превышают 1 п. п. ВВП. На что стоит обратить внимание, так это на увеличение доли краткосрочных обязательств в совокупных с 6% по итогам 2020-го до 12% к 2023-му – показатель держится на этом уровне последние три года. 

Долгосрочные обязательства на конец 2025 года составили $160 млрд, или 52% ВВП. Только за последний год объем долгосрочного внешнего долга увеличился на 10%, или на 2% ВВП. Даже несмотря на это, исторически длинный внешний долг Казахстана находится на минимальных значениях. Пиковые значения пришлись на 2016–2017 годы, когда он находился в диапазоне 95–115% ВВП. 

Второй разрез – секторальная структура внешнего долга. НБ РК предоставляет статистику по совокупному долгу государственного (в широком определении) и частного секторов. О государственном долге мы подробнее поговорим в следующем материале, а в этом стоит обратить внимание на то, что его вес и значение в совокупном внешнем долге вторичны: на него исторически приходилось лишь 8–10% совокупных внешних обязательств (в том числе 2–9% краткосрочных). На конец 2025-го внешний госдолг составлял $44 млрд, увеличившись за год на 36%. Этот прирост подтолкнул и структурный показатель – с 11 до 14% ВВП. Но на историческом фоне это вновь выглядит скромно: в 2016–2017 годах уровень госдолга в широком определении доходил до 24% ВВП. 

Большая часть внешнего госдолга приходится на долг квазигосударственного сектора, который включает подконтрольные правительству РК национальные компании и институты развития (58% всего внешнего госдолга в широком определении по итогам 2025 года), чуть более трети (37% в 2025 году) – прямой долг правительства, 6% – долг Нацбанка. 

Драйвером внешнего долга исторически были обязательства частного сектора: в минувшем году их объем достиг пикового значения по номиналу – $138 млрд (+4% г/г). Однако в масштабах ВВП показатель 2025 года минимальный за десятилетие – 45%. Большую часть новейшей истории РК долг негосударственных заемщиков находился в диапазоне 60–100% ВВП. 

Главным компонентом долга все это время была межфирменная задолженность – обязательства казахстанских компаний перед их материнскими структурами за рубежом, в основном в Нидерландах, Люксембурге, Бермудах, а также в других юрисдикциях с комфортным для корпораций налогообложением. Через механизм межфирменной задолженности финансировались проекты развития в нефтедобыче и ГМК. 

По итогам 2025 года размер обязательств по межфирменной задолженности составлял $90 млрд (–1% г/г и –12% к 2020-му). В 2016-м – в верхней точке – этот объем достигал $105 млрд. На межфирменный долг по итогам 2025-го приходится 29% ВВП, или 49% совокупного внешнего долга РК. 

Объем межфирменной задолженности падает по мере того, как проекты инвесторов переходят в эксплуатационную фазу и дочерние структуры начинают рассчитываться по долгам. 

Это противоречивая тенденция. С одной стороны, сокращение межфирменной задолженности разгружает метрики долга для привлечения нового капитала. С другой, межфирменная задолженность – очень комфортный канал притока внешнего капитала с точки зрения финстабильности: проблемы во взаимозачетах родственных фирм уладить проще и незаметнее, чем последствия дефолта даже самого скромного эмитента на фондовом рынке. 

Внешний долг банков в последние 10 лет находился в диапазоне 4–5% ВВП, но в прошлом году поставил рекорд как по номинальным, так и по структурным показателям: за год его объем вырос на 39% и достиг $18 млрд, что сопоставимо с 6% ВВП. В течение прошлого года банки привлекли финансирование через долгосрочные облигационные займы и кредиты от нерезидентов: $3,9 млрд из $5,2 млрд прироста обязательств обеспечили долгосрочные долговые инструменты. 

Третий разрез – структура в разрезе валют, в которых номинированы обязательства перед нерезидентами. Чем больше доля национальной валюты, тем менее затратным является обслуживание долга для резидентов, особенно если их валюта относится к мягким, как тенге, то есть имеет тенденцию к ослаблению в паре с твердыми валютами вроде доллара и евро. 

За последние 10 лет вес доллара в структуре внешнего долга сократился с 79 до 63%, тогда как доля тенге выросла с 5 до 8%, юаня – с 0,2 до 3,9%. Причем прирост юаневого долга произошел главным образом в период между 1К2025 и 1К2026, в который казахстанский корпоративный сектор активно привлекал финансирование через юаневые облигации. 

Долг как инструмент роста

К 2026 году экономика Казахстана подошла с исторически низкой внешней долговой нагрузкой. Сокращение внешних обязательств до менее чем 60% ВВП на фоне снижения межфирменной задолженности не только создает вызов («За счет чего мы обеспечим экономический рост в ближайшие 10 лет?»), но и открывает пространство для долгового финансирования новых проектов. 

Минимальные риски срочности: доля короткого долга остается на безопасном уровне в 7% ВВП, что исключает риск дефолтов и мгновенной остановки капитала. Рынок уже демонстрирует гибкость, расширяя объем юаневых и тенговых займов. 

Экономика остается уязвимой к ослаблению обменного курса, которое может существенно ухудшить структурные показатели. Так уже было в 2016 и 2020 годах, когда на фоне корректировки USD/KZT внешний долг вырастал с 83 до 119% и с 88 до 96% ВВП соответственно. В обоих случаях критическим экзогенным фактором были цены на нефть, конъюнктура которых находится вне контроля политических и финансовых властей РК. 

Что находится под их контролем, так это показатели государственного и квазигосударственного долга: структура этого долга по срочности и валюты номинала. Продолжая удерживать короткую часть внешнего долга на уровне не выше 20% (но и эта граница крайне условна: главное, чтобы краткосрочные активы резидентов стабильно покрывали их краткосрочные обязательства), а также последовательно наращивать тенговый и юаневый компоненты, мы сможем смягчить негативные эффекты от ухудшения внешнеэкономической конъюнктуры.